Le cliquet QE
Lorsqu’il s’agit d’assouplissement quantitatif (QE), votre position dépend très certainement de votre position. C’est l’une des dernières réflexions du tout nouveau rapport critique de l’Economic Matters Board du Royaume-Uni. Chambre des lords.
Le dossier offre un superbe aperçu de la façon dont les banques centrales utilisent actuellement leur rapport annuel. Ses conclusions essentielles sont le respect. Initialement, les principaux prêteurs doivent relier le raisonnement de leurs actions de bilan, indiquant ce qu’ils font et pourquoi. Deuxièmement, les décideurs doivent fournir encore plus d’informations sur leurs estimations (et les imprévisibilités) de l’efficacité de leurs nombreuses activités, en particulier le QE Third. Ils doivent être conscients que le lien entre le plan de rapport annuel de la banque centrale et la politique de gestion de la dette publique menace l’autonomie. Enfin, et surtout, les principaux prêteurs ont besoin d’un congé pour se préparer exactement à la manière dont ils reviendront à un niveau durable à long terme pour leur rapport annuel.
Nous sommes passés en revue plusieurs de ces points dans les messages précédents. Concernant la communication, nous avons suggéré que les principaux prêteurs soient transparents en ce qui concerne leur fonction de réponse pour les politiques de taux d’intérêt et de rapport annuel (voir ici). Concernant la raison des actions des décideurs politiques, nous avons souligné la nécessité de descriptions claires et directes liées aux objectifs des décideurs politiques, en différenciant de manière approfondie les objectifs visés (plan monétaire, prêteur/teneur de marché de la dernière ressource ou financement d’urgence du gouvernement fédéral ; voir ci-dessous). Et, sur le lien entre le QE et la monnaie financière, nous avons noté exactement comment le gonflement du solde du Trésor des États-Unis à la Fed dans les premiers stades de la pandémie est apparu comme un financement monétaire, mettant la liberté en danger (voir ci-dessous).
Dans cet article de blog, nous nous appuyons sur le défi que Lord King met en évidence dans la citation d’ouverture : l’exigence de garantir que les banques centrales ne voient pas les achats d’obligations comme une solution miracle pour chaque malade qui tombe sur la situation économique et aussi le système financier, créant leurs bilans de manière répétitive pour augmenter leur rythme.
Les banques de réserve ont été initialement développées pour financer le gouvernement. Plus tard, ils sont devenus des fournisseurs de prêts de dernier recours pour maintenir le système financier. Ce que nous comprenons comme une politique monétaire conventionnelle – utiliser le taux d’intérêt pour atteindre la stabilité des taux avec la pleine utilisation des ressources efficaces du climat économique – n’est devenu la tâche la plus notable des banques de réserve qu’après la seconde guerre mondiale. Il y a environ 30 ans, un large consensus s’est dégagé sur le fait que les banques centrales devraient être indépendantes des autorités fiscales, renoncer à l’argent direct du gouvernement fédéral et avoir un objectif clair en matière d’inflation.
La crise financière de 2007-09 a apporté avec elle une autre série de changements. Pour stabiliser les marchés financiers, les banques centrales ont élargi à la fois l’échelle et la gamme de leurs activités. La liste des actions est longue. Pour n’en choisir que quelques-uns, la Fed a accepté d’offrir des dollars à d’autres banques de réserve, d’offrir de soutenir les fournisseurs dans leurs tâches de tenue de marché obligataire, ainsi que de créer une collection de véhicules à fonction spéciale pour acheter des actifs (comme du papier commercial) directement. .
Dans toutes ces initiatives de stabilisation financière, qui comprenaient une combinaison de prêt et de production marchande, les quantités de bilan ont augmenté momentanément avant de revenir à zéro (ou presque). L’adhésion au graphique des swaps de liquidité Federal Get dollar est représentative. Le niveau a augmenté de façon spectaculaire puis a rapidement baissé lors de trois célébrations différentes. La faillite de Lehman fin 2008 a déclenché l’épisode initial, mais aussi le plus important. Le deuxième pic est survenu lors de la crise de l’euro à la mi-2012. Et aussi, le 3, c’est en avril 2020, lors de la tension économique qui a accompagné le début de la pandémie. Dans chaque cas, il y a un pic – la quantité fournie plonge puis chute. On peut également voir ce modèle de pointe – où les avoirs ou les finances de la Fed augmentent et après cette plongée, fournir aux principaux concessionnaires,
Swaps de liquidité dollar banque centrale (hebdomadaire, milliards de dollars), 2007-2021
Néanmoins, le cours du bilan est fondamentalement différent pour les activités du plan monétaire visant à assouplir les conditions financières pour augmenter les besoins accumulés. Le graphique suivant montre les avoirs du gouvernement fédéral en titres de sécurité moins les devises impressionnantes. (La croissance du dollar américain en circulation nécessite que la Fed augmente ses possessions même si toutes les autres responsabilités de la banque centrale sont maintenues constantes, nous éliminons donc cela.) Notez que l’utilisation continue des outils de rapport annuel est soigneusement liée à la limite inférieure efficace sur taux d’intérêt bas : lorsque les banques centrales manquaient d’espace de taux d’intérêt traditionnel, elles se sont transformées ailleurs.
Fédéral Obtenez des protections détenues directement moins la monnaie en circulation (fin de mois, billions de dollars), 2007-juillet 2021
Une fois que les plans de rapport annuel deviennent la norme, nous voyons le résultat du cliquet. Des quantités importantes grimpent de manière significative et baissent ensuite légèrement avant d’augmenter à nouveau. Pour la Fed, l’augmentation initiale a eu lieu en 2009, augmentant les avoirs non liés aux devises au-dessus de 1 000 milliards de dollars. Le deuxième conseil, d’octobre 2010 à juillet 2011, a fait grimper le niveau à 1,6 billion de dollars. La troisième étape, de décembre 2012 à septembre 2014, a amélioré les titres moins la devise à 2 900 milliards de dollars. En fin de compte, le conseil 4 est facilement le plus important – reflète l’action de la Fed face à la pandémie et également ses séquelles. Au moment d’écrire ces lignes, la Fed détient 7,6 billions de dollars de sécurité et de valeurs mobilières, et 2,2 billions de dollars d’argent sont exceptionnels, donc le montant total dans le graphique est de 5,4 billions de dollars. Mais, étant donné que les achats de la Fed se poursuivent à un rythme bien supérieur au taux de croissance monétaire,
Pourquoi existe-t-il un cliquet ? D’où vient-il ? Une explication possible réside dans le constat que l’influence des acquisitions d’actifs sur les conditions financières et la demande accumulée est limitée. L’étude réalisée au-delà des banques de réserve recommande qu’il n’y ait aucune influence dans tous (voir Fabo et al.). Certes, les acquisitions immobilières importantes ont probablement un effet substantiel lorsqu’il y a des erreurs de placement sur les marchés qui protègent contre l’arbitrage. Pourtant, lorsque les marchés fonctionnent bien, ce qui représente une grande partie du temps, les acquisitions ne peuvent se faire qu’en incluant dans la fiabilité des conseils à l’avance de la banque de réserve (voir ici). Du point de vue de l’administration de la demande globale, cet effet de « signalisation uniquement » signifie qu’il y a un risque à court terme d’en faire trop et une récompense tangible à pécher par excès de faire beaucoup plus.
Non seulement les bilans des banques de réserve sont actuellement régulièrement plus élevés, mais l’éventail de leurs actions est également considérablement plus complet. Encore une fois, en se concentrant sur la Fed, la pandémie a déclenché des traitements sur les marchés des obligations d’entreprises, les marchés des obligations municipales et les prêts de services bancaires (voir notre résumé ci-dessous). Dans de nombreux cas, les totaux continuent d’être relativement minimes – simplement plus de 30 milliards de dollars pour tous les centres d’historique de crédit incorporés, et aussi, les facilités sont en train de se dérouler. Cependant, on ne peut pas en dire autant des titres adossés à des créances hypothécaires, où les avoirs de la Fed se sont améliorés de 1 000 milliards de dollars au cours des 18 derniers mois et continuent d’augmenter.
Nous voyons diverses menaces dans la croissance de la portée et de l’éventail des activités des rapports annuels des banques de réserve. Premièrement, comme nous l’avons écrit dans un article précédent, pour garantir que les banques de réserve conservent l’indépendance nécessaire pour bien faire ce qu’elles sont censées faire, nous devons imposer des limites claires à la portée de ce qu’elles sont autorisées à faire, limitant à la fois ce qu’elles peuvent acheter pur et simple et à qui ils peuvent fournir. Dans l’état actuel des choses, de nombreuses personnes pensent que, quels que soient les problèmes, les banques centrales peuvent stabiliser n’importe quel marché, sauver n’importe quel emprunteur et neutraliser tout choc financier ou financier négatif. Ce n’est pas vrai.
Deuxièmement, pour garantir la pérennité de leurs bilans, les banquiers centraux doivent réagir au cliquet du QE. Cela signifie fournir une assistance précise sur leur point de vue d’un rapport annuel type (en taille et en rythme de croissance) et exactement comment les décideurs se préparent à arriver.
Par exemple, la Fed souhaite fournir des livres agréablement (mais pas excessivement) au-dessus du niveau requis pour maintenir le taux d’intérêt au jour le jour proche de sa cible sans procédures fréquentes d’open-market. Septembre 2019 nous donne un indice quant à l’échelle qui pourrait correspondre à cette routine « de plus en plus ». Comme nous l’avons créé à l’époque, de janvier 2018 à septembre 2019, la Fed a acquis ses avoirs en sécurité et en titres pour 650 milliards de dollars, permettant aux réserves des banques industrielles de baisser de près de 800 milliards de dollars. Rétrospectivement, ils sont allés trop loin, car le taux des prises en pension du Trésor au jour le jour a grimpé à 6 % le 17 septembre. De cette expérience, en l’absence de modifications architecturales ou réglementaires du système financier, on pourrait conclure que le degré de titres moins la monnaie en été 2019, quelque chose de l’ordre de 2 $ à 2 1/2 billions de dollars – est proche du degré durable.
Pour en revenir au rapport de la Chambre des Lords britannique, nous sommes d’accord avec le message important selon lequel le QE a mal tourné. Avec le temps, les banques centrales devront se retirer. Plus rapidement, ils doivent fournir beaucoup plus de clarté sur le lien quantitatif entre les actions de leur rapport annuel et les conditions financières et les besoins accumulés. Plus particulièrement, les décideurs politiques sont tenus d’indiquer comment ils se retireront lorsqu’ils approcheront de leurs objectifs d’inflation et d’emploi.
Ils doivent répondre aux questions suivantes : Qu’est-ce qui vous amènera à arrêter d’acheter des protections ? Quelles sont les conditions qui vous conduiront à des protections de marché ? Quelle est la dimension régulière et durable à long terme de votre bilan ? Dans les problèmes typiques, à quelle vitesse votre rapport annuel se développera-t-il ? Lorsque la stabilité financière sera rétablie, à quelle vitesse exactement la ramènerez-vous à son niveau normal ?
Toute réponse à ces préoccupations sera sans aucun doute conditionnée au changement à mesure que l’atmosphère financière et financière évoluera. Mais la planification du plan est toujours dépendante, il est donc tout naturel que les descriptions le soient aussi sans aucun doute.
Publié à l’origine sur Money and Banking. Lire l’article original.
